คอลัมน์ ดุลยภาพ ดุลยพินิจ  โดย สมบูรณ์ ศิริประชัย  มติชนรายวัน  วันที่ 30 มกราคม พ.ศ. 2551 ปีที่ 31 ฉบับที่ 10917

ก่อนเกิดวิกฤตการณ์เศรษฐกิจในประเทศไทยเมื่อปี 1997 ที่ได้ลุกลามไปประเทศอื่นๆ นั้น วิกฤตการณ์ที่น่าจะเป็นบทเรียนสำคัญ คือ วิกฤตการณ์ของเม็กซิโก ซึ่งเกิดขึ้นในช่วงปี 1994-1995 แต่บทเรียนทางประวัติศาสตร์จำนวนมากมักมิได้มีการเรียนรู้ เพราะมีความเชื่อว่า ตนเองสามารถจะแก้ไขปัญหาต่างๆ ได้ และบทเรียนเหล่านั้นไม่ได้มีคุณค่าใดๆ อย่างไรก็ตาม ในบทสั้นๆ นี้จะชี้ให้เห็นว่าถ้าหากเจ้าหน้าที่ของไทย ได้เรียนรู้วิกฤตการณ์ที่เกิดขึ้นในสวีเดน และเม็กซิโกแล้ว วิกฤตการณ์ทางเศรษฐกิจที่เกิดขึ้นในไทย อาจจะเป็นสิ่งที่หลีกเลี่ยงได้ หรือความรุนแรงอาจลดน้อยลงก็เป็นได้ ผลของวิกฤตการณ์ในเม็กซิโกในเดือนธันวาคม 1994 ได้ส่งผลสะเทือนอย่างใหญ่หลวง ต่อวงการวิชาการในขณะนั้น ในแง่ที่ว่าเป็นวิกฤตการณ์ที่มีขนาดใหญ่ และมีผลกระทบต่อประเทศต่างๆ ในละตินอเมริกาและประเทศอื่นๆ จนทำให้กองทุนการเงินระหว่างประเทศต้องเข้าช่วยเหลือ แต่ก็มีการวิพากษ์วิจารณ์ว่า กองทุนการเงินระหว่างประเทศ น่าจะช่วยให้เร็วกว่านี้ การเข้าใจวิกฤตการณ์ที่เกิดขึ้นในเม็กซิโก จึงมีความสำคัญ เพราะถ้าเราสามารถเรียนรู้ความผิดพลาดต่างๆ เราก็น่าจะหาทางป้องกัน มิให้เกิดวิกฤตการณ์เช่นนี้ในประเทศกำลังพัฒนาอื่นๆ แม้ว่าจะมีผู้กล่าวว่า วิกฤตการณ์ในเม็กซิโก มีลักษณะจำเพาะของประเทศ แต่จากการศึกษาที่ผ่านมาและการศึกษานี้จะชี้ให้เห็นว่าวิกฤตการณ์เช่นนี้อาจเกิดซ้ำขึ้นได้ และบทเรียนนี้มีคุณค่าอย่างยิ่ง เพราะวิกฤตการณ์ในประเทศไทยที่เกิดขึ้นเพียง 2 ปี ให้หลัง ชี้อย่างกระจ่างชัดว่าวิกฤตการณ์ของเม็กซิโก มิใช่ลักษณะจำเพาะ บทเรียนของเม็กซิโก น่าจะเป็นประโยชน์ต่อสหรัฐอเมริกาในขณะนี้ ซึ่งกำลังเกิดวิกฤตการณ์ของสินเชื่อด้อยคุณภาพ ของที่อยู่อาศัย หรือที่เรียกว่า "Hamberger effect"

สาเหตุของวิกฤตการณ์นี้มีการอธิบายด้วยหลายทฤษฎี ลักษณะทั่วไปของวิกฤตการณ์นี้มีส่วนที่น่าจะกล่าวถึงหลายประการ กล่าวคือ การขาดดุลบัญชีเดินสะพัดจำนวนที่สูงมากเกือบ 8% ของ GDP ในปี 1993 และ 1994 ซึ่งความจริงที่เราไม่อาจปฏิเสธได้ก็คือ การขาดดุลบัญชีเดินสะพัดที่สูงมากนี้ทำได้ก็เพราะมีเงินทุนระยะสั้น ที่ไหลเข้าไปในเม็กซิโก ซึ่งปัญหานี้ เห็นได้ชัดว่า เกิดขึ้นเพราะเจ้าหน้าที่ทางการเงินของเม็กซิโก ต้องการรักษาอัตราแลกเปลี่ยนแบบคงที่ไว้ ยิ่งกว่านั้น เราอาจไม่แปลกใจว่า การรักษาอัตราแลกเปลี่ยนแบบคงที่ เป็นความตั้งใจที่อยู่บนพื้นฐานที่ว่าเป็นการลดภาวะเงินเฟ้อที่เพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็ว แต่ก็มีปัญหาข้างเคียง นั่นคือ อัตราแลกเปลี่ยนจะมีค่าที่สูงเกินจริงไป (Overvalued exchange rate) ยิ่งกว่านั้น วิกฤตการณ์ของเม็กซิโกมีที่มาจากการที่รัฐบาลมีหนี้ต่างประเทศระยะสั้นในสัดส่วนที่สูงเกินไป หนี้ต่างประเทศระยะสั้นนี้อยู่ในมือของ Non-residents มากเกินไป หรืออีกนัยหนึ่ง รัฐบาลกลับปล่อยให้หนี้ของรัฐบาลอยู่ในรูปของหนี้เป็นเงินเหรียญของสหรัฐมากเกินไป ซึ่งทำให้สถานการณ์ของเศรษฐกิจยิ่งทวีความเลวร้ายขึ้นไปอีก อย่างที่กล่าวมาแล้ว การดำเนินนโยบายเศรษฐกิจที่ผิดพลาดนี้ ยิ่งถูกกระทบกระเทือนมากยิ่งขึ้นเมื่อเกิดความเปลี่ยนแปลงทางการเมืองอย่างทันทีทันใด เพื่อให้เห็นภาพการก่อตัวของวิกฤตการณ์ในเม็กซิโก เราควรเข้าใจสถานการณ์ต่างๆ ก่อนเกิดวิกฤตการณ์ตั้งแต่ ปี 1998 จนก่อนถึงวิกฤตการณ์ในปี 1994

ตามการวิเคราะห์ของ Jeffrey Sachs และสหาย มีความเห็นว่า วิกฤตการณ์ของเม็กซิโกนั้น มีลักษณะเป็น Self-fulfilling panic มากกว่าที่จะเกิดจากปัจจัยพื้นฐานทางเศรษฐกิจ ทั้งนี้ก็เพราะในเดือนธันวาคม 1994 เม็กซิโกตกอยู่ในภาวะวิกฤต เมื่อนักลงทุนต่างชาติต้องการนำเงินออกนอกประเทศ ทั้งทุนหลักทรัพย์ของเม็กซิโกยังมีอัตราดอกเบี้ยที่สูงอยู่ นอกจากนั้น อัตราแลกเปลี่ยนเงินตราต่างประเทศยังมีค่า Undervalue บวกกับตัวชี้ทางการเงินล้วน แต่สะท้อนว่าเม็กซิโกเกิดปัญหา Solvency ในระยะยาว เมื่อเป็นเช่นนี้ นักลงทุนต่างชาติต่างหวาดผวาจะเกิดภาวะล้มละลายทางเศรษฐกิจ ดังนั้น ค่าเงินเปโซจะไม่มีทางรักษาค่าเหมือนเดิมอีกต่อไป ด้วยเหตุนี้ จึงเกิดภาวะโกลาหลขึ้น (Panic) ซึ่งเกิดขึ้นได้ก็เพราะเป็น Self-fulfilling panic ที่แฝงความจริงว่า รัฐบาลเม็กซิโกมีหนี้สินระยะสั้นจำนวนมากกว่าสินทรัพย์ที่มีอยู่ ปัญหาใหญ่ที่เผชิญหน้าเม็กซิโกในขณะนั้นก็คือ ในปี 1993 และต้นปี 1994 รัฐบาลได้กู้เงินธนาคารต่างประเทศเป็นจำนวนมาก อีกทั้งยังเกิดภาวะขาดดุลบัญชีเดินสะพัดถึงร้อยละ 6.8 ของ GDP ในปี 1993 และถึงระดับ 8% ในปี 1994 ในทางทฤษฎี การเกิดวิกฤตการณ์นี้อาจป้องกันได้ ถ้าเงินทุนสำรองระหว่างประเทศมีมากเพียงพอ และรัฐบาลมีหนี้ต่างประเทศ ที่เป็นเงินเหรียญสหรัฐจำนวนน้อย การแก้ไขเศรษฐกิจอาจทำได้ง่ายขึ้น โดยการเข้มงวดผ่านนโยบายการคลังและการเงิน รวมถึงการแก้ไขอัตราแลกเปลี่ยน แต่เพราะเกิดความโกลาหลทางเศรษฐกิจขึ้น วิกฤตการณ์จึงเป็นสิ่งที่ไม่อาจหลีกเลี่ยงได้

ตามทรรศนะของ Sachs และสหาย วิกฤตการณ์ของเม็กซิโก ไม่เหมือนวิกฤตการณ์ในละตินอเมริกาประเทศอื่นๆ ทั้งนี้ก็เพราะมิได้เกิดจากความไม่รับผิดชอบในนโยบายการคลังแต่ประการใด แท้ที่จริง รัฐบาลเม็กซิกันดำเนินนโยบายการคลังแบบสมดุล ทั้งยังมีงบประมาณเกินดุลในปี 1990-1994 ถ้ารัฐบาลเม็กซิกันได้ดำเนินนโยบายที่เข้มงวด ทั้งนโยบายการคลังและการเงิน การขาดดุลบัญชีเดินสะพัดจำนวนมหาศาล ก็คงไม่เกิดขึ้นเป็นแน่ อย่างไรก็ตาม การที่เศรษฐกิจเม็กซิโกมีเงินทุนไหลเข้ามาจำนวนมากนี้ดำเนินการโดยภาคเอกชน ซึ่งถือเป็นการขาดดุลแบบแอบแฝง (Hidden deficits) แม้ว่าจักมีขนาดไม่ใหญ่มากนักก็ตาม แต่สถานการณ์กลับเลวร้ายขึ้น เมื่อภาครัฐบาลยอมจะ Sterilize ผลกระทบของการเงินจากเงินทุนไหลเข้า โดยการออกตราสารหนี้ระยะสั้น (Short-term securities) ซึ่งในตอนแรกเป็นเงินเปโซ แต่ต่อมาก็เป็นเงินเหรียญสหรัฐ

ความจริงแล้ว การที่เม็กซิโกต้องเผชิญกับภาวะวิกฤตการณ์นั้นมีผลมาจากภาวะ Illiquidity เมื่อตอนสิ้นปี 1994 นั่นเอง ซึ่งผลที่ไม่คาดคิดมาก่อนคือ การเกิดอย่างไม่คาดคิดว่าจะเกิดความวุ่นวายทางการเมือง เมื่อผู้ชิงตำแหน่งประธานาธิบดี Calosio ถูกสังหารในเดือนมีนาคม 1994 ณ ตอนนั้น ค่าเงินของเม็กซิกันต้องมีค่าลดลงประมาณ 10% ในขณะที่อัตราดอกเบี้ยสูงขึ้นประมาณ 7 Percentage point เท่านั้น อย่างไรก็ตาม รัฐบาลเม็กซิกันยังคงเปิดให้มีเงินทุนไหลเข้าอย่างต่อเนื่อง โดยที่รักษาอัตราดอกเบี้ยคงเดิม แต่แทนที่จะปล่อยให้อัตราดอกเบี้ยปรับตัวสูงขึ้น รัฐบาลได้ขยายสินเชื่อภายในประเทศ และแปลงหนี้สินของรัฐบาลที่เป็นเงินเปโซ (Cetes) ให้เป็นเงินเหรียญสหรัฐ อยู่ในรูปที่เป็นพันธบัตรของรัฐบาล (Tesobonos) ผลก็คือ เงินทุนสำรองระหว่างประเทศก็ลดลง และมีหนี้สาธารณะระยะสั้นที่อยู่ในรูปเงินเหรียญสหรัฐเพิ่มมากขึ้น ด้วยเหตุนี้ เราจึงไม่แปลกใจว่า รัฐบาลเม็กซิโกจึงต้องเผชิญกับภาวะขาดสภาพคล่องอย่างหนัก (Illiquidity) และต้องเผชิญกับความเสี่ยงทางการเงินอย่างยิ่ง อย่างไรก็ตาม มีข้อน่าสังเกตว่า การเกิด Shock ในแง่ลบนั้น มิได้หมายความว่า จะนำไปสู่การเกิดสภาวะขาดสภาพคล่องอย่างรุนแรงเสมอ ทั้งนี้ก็เพราะทางการของเม็กซิโก อาจแก้ไขปัญหานี้ โดยการใช้นโยบายการเงินการคลังอย่างเข้มงวดขึ้น หรือปล่อยให้อัตราดอกเบี้ยถีบตัวสูงขึ้น แต่ก็มีเหตุผลที่สามารถนำมาหักล้างได้ว่า ทางการเม็กซิโกเลือกที่จะไม่ใช้การขึ้นอัตราดอกเบี้ย เพราะเกรงว่า ธนาคารที่มีความเปราะบางอยู่แล้วจะประสบภาวะล้มละลาย แต่เหตุผลหลักที่กดดันรัฐบาลเม็กซิกันในขณะนั้น มิให้ประกาศลดค่าเงินก็เพราะความหวั่นเกรงว่า จะสูญเสียความน่าเชื่อถือ (Credibility) และความกลัวที่ประชาชนจะไม่พอใจ โดยเฉพาะในการเลือกตั้งประธานาธิบดีในเดือนสิงหาคม 1994 แต่สถานการณ์ก็เลวร้ายลงเรื่อยๆ จนกระทั่งเดือนธันวาคม 1994 รัฐบาลเม็กซิกันก็ไม่อาจทานแรงกดดันต่างๆ ได้ ต้องประกาศลดค่าเงินเปโซลง

สำหรับนักเศรษฐศาสตร์กระแสหลักทั้งหลาย วิกฤตการณ์ในเม็กซิโกนั้นมีสาเหตุมาจากหลายประการ แต่ที่มีการกล่าวถึงมากนั้นมีที่มาจากสองคำอธิบายว่าเพราะเหตุใด ในเดือนธันวาคม 1994 จึงเกิดวิกฤตการณ์ทางเศรษฐกิจขึ้น นักเศรษฐศาสตร์อย่าง Sachs และสหายเชื่อว่า เหตุผลประการแรกมาจากการคาดการณ์ของนักเก็งกำไร เพราะมีการคาดการณ์ว่ารัฐบาลเม็กซิกันต้องประกาศลดค่าเงินอย่างแน่นอน (Devaluation) ไม่ช้าก็เร็ว ยิ่งกว่านั้น ยังมีความหวั่นวิตกอย่างรุนแรงจนกลายเป็นความระส่ำระสาย (Panic) ในแง่สถานะทางการเงินของหนี้สาธารณะของรัฐบาล แท้ที่จริงคำอธิบายนี้ก็ไม่มีอะไรใหม่ แต่เป็นการอธิบายในแนวทางของการโจมตีค่าเงินตราต่างประเทศของนักเก็งกำไร ทั้งนี้ ก็เพราะนักเก็งกำไรสามารถคาดการณ์ได้ว่า รัฐบาลเม็กซิกันเริ่มสูญเสียเงินสำรองระหว่างประเทศ เพราะว่ามีการขยายสินเชื่อเกินขนาด จนทำให้ฐานะของเงินสำรองระหว่างประเทศมีน้อยลงอย่างมาก จนทำให้นักเก็งกำไรเข้าโจมตีค่าเงินเปโซ คำอธิบายแรกนี้ ให้ความสำคัญกับบทบาทของนักเก็งกำไรค่อนข้างมาก โดยมิได้พิจารณาบทบาทของธนาคารกลางเท่าที่ควร เหตุผลประการที่สอง นั้นเป็นคำอธิบายที่อยู่นอกกรอบเศรษฐศาสตร์กระแสหลัก กล่าวคือ วิกฤตการณ์ที่เกิดขึ้นนั้นเป็นเรื่องที่ไม่ใช่มาจากปัจจัยพื้นฐาน (Fundamental) หากแต่เกิดจากสิ่งที่คาดไม่ถึง (Unexpected) เพราะเหตุการณ์ระหว่างการลดค่าเงินกับความระส่ำระสายทางการเงินไม่ใช่เหตุการณ์เดียวกัน เพราะถ้ามีการลดค่าเงินก่อนก็อาจเป็นการส่งสัญญาณให้เกิดวิกฤตการณ์ทางเศรษฐกิจ แต่ในแง่นี้ รัฐบาลเม็กซิกันอาจยืมเงินจากต่างประเทศได้ในเดือนพฤศจิกายนถึงต้นเดือนธันวาคม แม้ว่าการกู้ยืมเงินนี้อาจมีต้นทุนที่สูงมากก็ตาม แต่ในที่สุด รัฐบาลเม็กซิกันก็ต้องจำยอมลดค่าเงิน แทนที่จะปกป้องค่าเงินเปโซอีกต่อไป เพราะเหตุว่าการกระทำเช่นนี้จะมีต้นทุนมหาศาล ในแง่ที่ว่าอัตราดอกเบี้ยต้องปรับให้สูงขึ้นอย่างมาก และอาจนำเศรษฐกิจไปสู่ภาวะถดถอย ดังนั้น การลดค่าเงินจึงเป็นการปรับเปลี่ยนการคาดการณ์ทั้งหมด และทำให้เกิดปรากฏการณ์ Self-fulfilling panic ในตลาดหลักทรัพย์ของรัฐบาล ในแง่นี้นักลงทุนในขณะนั้นต่างก็ตระหนักว่า ถ้าตนเองหยุดปล่อยเงินให้แก่รัฐบาลเม็กซิกัน รัฐบาลก็ไม่สามารถจะใช้หนี้สาธารณะได้ โดยเฉพาะพันธบัตรที่คิดเป็นเงินเหรียญสหรัฐ (Tesobonos) ตามการวิเคราะห์ของ Sachs และสหายจึงสรุปว่า เมื่อนักลงทุนไม่สามารถทำอะไรได้ดีกว่านี้ ทางเดียวที่เหลืออยู่ก็คือการถอนเงินคืน เมื่อมีนักลงทุนเริ่มถอนเงินออกจากเม็กซิโก นักลงทุนรายอื่นๆ ก็เริ่มถอนเงินคืนตาม เมื่อเป็นเช่นนี้ ความระส่ำระสายทางการเงินจึงเป็นสิ่งที่ไม่อาจหลีกเลี่ยงได้ เพราะรัฐบาลเม็กซิกันไม่มีสภาพคล่องเพียงพอ เมื่อสิ้นปี 1994 นักเศรษฐศาสตร์จาก Harvard กลุ่มนี้เชื่อว่า คำอธิบายที่สองมีน้ำหนักมากกว่าคำอธิบายแรก เพราะสามารถอธิบายวิกฤตการณ์ของเม็กซิโกได้ดีกว่า ในแง่ที่ว่า แม้ว่าเม็กซิโกจักมีปัญหาเศรษฐกิจพื้นฐานที่มีการขาดดุลบัญชีเดินสะพัดในอัตราสูง และต่างชาติเริ่มลดการให้กู้ยืมลงก็ตาม จนทำให้เงินทุนสำรองระหว่างประเทศร่อยหรอลง แต่สถานการณ์เช่นนี้ อาจไม่จำเป็นต้องนำไปสู่วิกฤตการณ์ ถ้ารัฐบาลเม็กซิโกสามารถได้รับเงินกู้ยืมจากต่างประเทศได้ทันเวลา แต่การที่เงินเปโซของเม็กซิกันต้องประสบกับ Panic นั้น เป็นเพราะเจ้าหน้าที่เกิดความระส่ำระสายเอง จนทำให้เกิดภาวะล้มละลาย แม้ว่า รัฐบาลอเมริกัน และกองทุนการเงินระหว่างประเทศจักให้เงินกู้จำนวน 52 พันล้านเหรียญสหรัฐ เพื่อช่วยแก้ไขวิกฤต และสร้างความมั่นใจให้กลับคืนมา แต่เงินช่วยเหลือนี้ก็มาไม่ทันกาล จนกระทั่งเกิดวิกฤตการณ์ขึ้นแล้ว

บทเรียนที่ได้รับก็คือ โครงการความช่วยเหลือในรูปของ Bail out นี้ก่อให้เกิดเสียงวิพากษ์วิจารณ์ว่ามีความเหมาะสมเพียงใด เพราะเท่ากับเป็นการช่วยเหลือรัฐบาลเม็กซิโกให้ทำผิดพลาดไปได้เรื่อยๆ เนื่องจากปัญหาของวิกฤตการณ์ในเม็กซิโก น่าจะเกิดความผิดพลาดในการดำเนินนโยบายเศรษฐกิจ การหลีกเลี่ยงมิให้เกิดวิกฤตการณ์นี้ จึงควรพิจารณาที่สาเหตุที่นำไปสู่วิกฤตการณ์มากกว่าพยายามจะช่วยเหลือโดยมิได้แก้ปัญหาที่แก่นของปัญหา อย่างไรก็ตามเราควรเข้าใจด้วยว่า วิกฤตการณ์ของเม็กซิโกทำให้เศรษฐกิจเม็กซิโกต้องเผชิญกับต้นทุนจำนวนมหาศาล ความเจริญเติบโตลดลงประมาณ 7% ในปี 1995 การบริโภคลดลงมากกว่า 17% ในขณะที่การลงทุนลดลง 30% สิ่งที่เป็นบทเรียนในกรณีของเม็กซิโกก็คือ เราควรเข้าใจถึงการดำเนินนโยบายเศรษฐกิจมหภาคให้ถ่องแท้ และหลีกเลี่ยงการเปิดตลาดการเงินเสรี โดยไม่มีการแก้ไขโครงสร้างเศรษฐกิจภายในให้พร้อมก่อนเปิดตลาดการเงินเสรี นักเศรษฐศาสตร์อย่าง Griftish-Jones กล่าวไว้ชัดเจนว่า มีข้อสรุปที่ควรระมัดระวังไว้ 4 ข้อใหญ่ คือ

ประการแรก การขาดดุลบัญชีเดินสะพัดที่เรื้อรังนั้น ควรเป็นสิ่งที่พึงหลีกเลี่ยง โดยเฉพาะการขาดดุลบัญชีเดินสะพัดมากกว่า 1 ปีหรือ 2 ปี แต่ก็มีปัญหาว่าระดับการขาดดุลที่ยั่งยืนควรจะเป็นกี่ปี แต่อย่างน้อยรัฐบาลในประเทศกำลังพัฒนาไม่ควรปล่อยให้มีการขาดดุลบัญชีเดินสะพัดจำนวนมากติดต่อกัน ข้อสรุปง่ายๆ ก็คือ ประเทศที่มีอัตราความเจริญเติบโตทางเศรษฐกิจประมาณ 5% ต่อปี ระดับของการขาดดุลบัญชีเดินสะพัดไม่ควรเกิน 3-4% ของ GDP ยกเว้นในกรณีที่ประเทศที่มีระดับความเจริญเติบโตที่เพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็ว และการขาดดุลบัญชีเดินสะพัดเกิดขึ้นเพราะนำมาลงทุนมิใช่ใช้เพื่อการบริโภค ยิ่งกว่านั้นการขาดดุลบัญชีเดินสะพัดควรเป็นการ finance โดยเงินทุนระยะยาวที่ไหลเข้ามามิใช่เงินทุนระยะสั้น อย่างที่เกิดในเม็กซิโกหรือสวีเดน

ประการที่สอง ระบบอัตราแลกเปลี่ยนแบบคงที่อาจไม่เหมาะสม เพราะแม้ว่าระบบอัตราแลกเปลี่ยนแบบคงที่ อาจใช้เพื่อการแก้ไขอัตราเงินเฟ้อได้ผล แต่ระบบอัตราแลกเปลี่ยนแบบคงที่มีความเปราะบางที่จะถูกโจมตีจากนักเก็งกำไร เพราะอัตราแลกเปลี่ยนแบบคงที่มักถูกกำหนดให้มีค่าสูงกว่าความเป็นจริง (Overvaluation) เหมือนที่เกิดขึ้นในเม็กซิโกในช่วงปี 1992-1994 ทั้งนี้ แม้ว่าอัตราเงินเฟ้อจะได้รับการควบคุม แต่ก็อาจเป็นตัวปัญหาให้เกิดวิกฤตการณ์ได้ เมื่อมีเงินทุนจำนวนมากไหลเข้ามาจากต่างประเทศ โดยเฉพาะที่เป็นเงินทุนไหลเข้าระยะสั้น ระบบอัตราแลกเปลี่ยนแบบคงที่อาจไม่เหมาะสมในการจัดการกับปรากฏการณ์ใหม่นี้

ประการที่สาม การจัดการกับภาระหนี้สาธารณะ ในกรณีของเม็กซิโกเห็นได้ชัดว่ารัฐบาลดำเนินนโยบายที่ผิดพลาด ในการจัดการกับสต๊อคของหนี้สาธารณะ เพราะมีการโอนหนี้ที่เป็นเงินเปโซให้กลายเป็นหนี้ที่ถือในสกุลเหรียญสหรัฐ (Tesobonos) ซึ่งเป็นตัวทำให้เกิดปัญหาในการชำระหนี้ โดยเฉพาะเมื่อมีปัญหาเรื่องอัตราแลกเปลี่ยนแบบคงที่

ประการที่สี่ ในแง่หลักเกณฑ์ของเศรษฐกิจมหภาค ประเทศที่มีระบบเศรษฐกิจแบบเปิด อาจจำเป็นต้องมีทุนสำรองระหว่างประเทศ ที่มากกว่าในอดีต อันเนื่องมาจากความอ่อนไหว ของการเคลื่อนย้ายเงินทุนระหว่างประเทศ เพราะเมื่อใดก็ตามที่มีการลดลง ของทุนสำรองระหว่างประเทศอย่างรวดเร็ว ก็อาจก่อให้เกิดการโจมตีค่าเงินของตนเอง ดังที่เกิดขึ้นในกรณีเม็กซิโกและประเทศไทย ปัญหาใหญ่ที่นักเศรษฐศาสตร์ต้องคำนึงถึงมากในขณะนี้ก็คือ ตลาดการเงินระหว่างประเทศได้เปลี่ยนแปลงไปมากในศตวรรษที่ 21 โดยเฉพาะภาคการเงินระหว่างประเทศที่ทวีความสำคัญมากขึ้นเรื่อยๆ สิ่งที่ควรหลีกเลี่ยงอย่างยิ่งก็คือ การนำเงินทุนระยะสั้นเข้าประเทศ เพราะมีความเสี่ยงอย่างยิ่งที่จะก่อให้เกิดวิกฤตการณ์ขึ้น

กล่าวโดยสรุป การเปิดการเงินเสรีอย่างรวดเร็วตามแนวทางนโยบายเสรีนิยมแบบใหม่ควรหลีกเลี่ยงอย่างยิ่ง แต่ควรกระทำอย่างมีขั้นมีตอน และมีการสร้างสถาบันที่เข้มแข็งไว้คอยรองรับการเปิดการเงินเสรีเสมอ เพราะเงินทุนไหลเข้าระยะสั้นที่ไหลท่วมท้นเข้ามาสามารถก่อให้เกิดวิกฤตการณ์ได้โดยง่าย ถ้าระบบการตรวจสอบ และการปล่อยสินเชื่อของธนาคารและสถาบันการเงินมิได้มีระบบที่มั่นคงและน่าเชื่อถือพอ (Prudential regulation) ดังเช่นที่เกิดขึ้นในเม็กซิโก เพราะตลาดการเงินมิใช่เหมือนตลาดสินค้าทั่วไป ปัญหาความไม่สมมาตรของสารสนเทศ สามารถนำไปสู่ Adverse Selection และ Moral Hazard และก่อให้เกิดวิกฤตการณ์ของสถาบันการเงินได้โดยไม่ยาก การปล่อยกู้อย่างขาดความระมัดระวัง นำไปสู่ปัญหาหนี้เสียจำนวนมาก และเมื่อหนี้เสียนั้นใช้เงินทุนจากต่างประเทศ ในการปล่อยกู้ ซึ่งกู้เป็นเงินตราต่างประเทศ ปัญหาก็ยิ่งซับซ้อนมากขึ้น จนนำไปสู่การเกิดวิกฤตการณ์ของธนาคาร และวิกฤตการณ์ของอัตราแลกเปลี่ยนในที่สุด

หน้า 6