คอลัมน์ คลื่นความคิด  โดย โฆสิต ปั้นเปี่ยมรัษฎ์   มติชนรายวัน  วันที่ 13 กันยายน พ.ศ. 2547 ปีที่ 27 ฉบับที่ 9683

ปลายเดือนสิงหาคม คณะกรรมการนโยบายการเงินประกาศขึ้นดอกเบี้ยซื้อคืนพันธบัตรระยะ 14 วัน(อาร์/พี) ในอัตรา 0.25% ทำให้ความสนใจเรื่องอัตราดอกเบี้ยขาขึ้นกลับมาอยู่ในกระแสอีกครั้ง กลายเป็นหนึ่งในปัจจัยลบเพิ่มเติม จากปัญหาความไม่สงบในภาคใต้ วิกฤตน้ำมัน ต่อความหวั่นเกรงว่าจะส่งผลต่อภาระหนี้ของประชาชนเพิ่มขึ้น โดยเฉพาะในกลุ่มที่อยู่ระหว่างการผ่อนชำระที่อยู่อาศัย เพื่อความเข้าใจในเรื่องดังกล่าว และรับมือกับความเปลี่ยนแปลงที่จะเกิดขึ้น "โฆสิต ปั้นเปี่ยมรัษฎ์" ประธานกรรมการธนาคารกรุงเทพ จำกัด(มหาชน) ได้แสดงทรรศนะต่อเรื่องนี้มานำเสนอ

ตั้งแต่ธนาคารแห่งประเทศไทยประกาศขึ้นอัตราดอกเบี้ยระยะสั้น 14 วัน หรือที่เรียกว่าอัตราดอกเบี้ยนโยบาย เมื่อวันที่ 25 สิงหาคม 2547 ที่ผ่านมา ความสนใจเกี่ยวกับแนวโน้มอัตราดอกเบี้ยของไทยได้เพิ่มสูงขึ้นอย่างมาก

ความสนใจดังกล่าวอาจแยกออกได้เป็น 2 ประเด็น คือ ประเด็นแรก การประกาศอัตราดอกเบี้ยนโยบายจะมีความหมายในทางปฏิบัติต่ออัตราดอกเบี้ยของธนาคารพาณิชย์อย่างไร และประการที่สอง แนวโน้มของอัตราดอกเบี้ยจะมีทิศทางในอนาคตอย่างไร

ในประเด็นเรื่องผลทางปฏิบัติจากการที่อัตราดอกเบี้ยนโยบายเพิ่มขึ้นร้อยละ 0.25 นั้น ธนาคารพาณิชย์ขนาดใหญ่บางรายได้ประกาศแล้วว่าจะไม่มีการเปลี่ยนแปลงอัตราดอกเบี้ยทั้งเงินฝาก และเงินกู้ในระยะอันใกล้นี้ ในขณะที่ธนาคารพาณิชย์บางแห่ง ได้ประกาศเพิ่มอัตราดอกเบี้ยเงินฝากบางระยะ เช่น 12 หรือ 24 เดือนไปแล้ว

โดยส่วนตัว ผมเห็นว่าผลในทางปฏิบัติที่สืบเนื่องมาจากการประกาศเมื่อวันที่ 25 ส.ค. คงจะไม่มีทิศทางอะไรเพิ่มเติมขึ้นอีกจากที่ธนาคารพาณิชย์ได้ประกาศไปแล้ว ถ้าทางการไม่มีมาตรการเพิ่มเติมออกมาอีกในระยะอันใกล้นี้

สำหรับในประเด็นที่สองที่ว่าด้วยแนวโน้มของอัตราดอกเบี้ยในอนาคตนั้น มีข้อที่จะต้องพิจารณาทางวิชาการอย่างกว้างขวางเพื่อให้เกิดความรอบคอบและเป็นประโยชน์สูงสุด

จากถ้อยแถลงอย่างเป็นทางการของธนาคารแห่งประเทศไทยเมื่อเดือนสิงหาคม ทำให้เข้าใจได้ว่า เป้าหมายสำคัญในการเปลี่ยนแปลงนโยบายดอกเบี้ยครั้งที่ผ่านมาได้แก่ การตอบสนองต่อแนวโน้มภาวะเงินเฟ้อ

ถ้อยแถลงดังกล่าวสอดรับกับแนวความคิดพื้นฐานของธนาคารกลางในประเทศที่พัฒนาแล้วบางประเทศ เช่น อังกฤษ ซึ่งถือว่าภาวะเงินเฟ้อเป็นกรอบสำคัญในการกำหนดนโยบายดอกเบี้ยหรือที่เรียกกันว่า "การกำหนดเป้าหมายเงินเฟ้อ"

ในกรณีประเด็นเงินเฟ้อสำหรับประเทศไทย มีข้อที่น่าสังเกตว่า กระทรวงพาณิชย์เชื่อว่าอัตราเงินเฟ้อของปีนี้จะยังอยู่ในกรอบ ซึ่งธนาคารแห่งประเทศไทยกำหนดไว้ คือไม่เกินร้อยละ 3.5 ในขณะที่ผู้รับผิดชอบด้านนโยบายพลังงานก็มีท่าทีว่าจะไม่ขึ้นราคาน้ำมันดีเซลจนกระทั่งถึงปีหน้า

ถ้าพิจารณาจากท่าทีของทางการเกี่ยวกับภาวะเงินเฟ้อดังกล่าวข้างต้น ในระยะที่เหลืออยู่ของปีนี้ไม่น่าจะมีเหตุจากภาวะเงินเฟ้อที่ชัดเจนเพียงพอที่จะต้องปรับดอกเบี้ยขึ้นไปอีก

*แต่นโยบายดอกเบี้ยในความเห็นของผมนั้น นอกจากจะไม่ควรขึ้นอยู่กับปัจจัยเงินเฟ้อแต่เพียงอย่างเดียวแล้ว ยังควรจะต้องขึ้นอยู่กับปัจจัยทางเศรษฐกิจอื่นๆ ที่สำคัญอีกหลายประการด้วย*

ปัจจัยสำคัญประการหนึ่ง ได้แก่ ความแตกต่างระหว่างอัตราดอกเบี้ยในประเทศไทยกับประเทศสำคัญอื่นๆ เนื่องจากปัจจัยนี้จะมีผลกระทบต่อการเคลื่อนย้ายทุนระหว่างประเทศ เช่น หากดอกเบี้ยในต่างประเทศมีอัตราสูงกว่าดอกเบี้ยในประเทศมากเท่าใด เงินทุนก็มีโอกาสจะไหลออกไปต่างประเทศเพื่อหาผลตอบแทนที่ดีกว่ามากเท่านั้น

การเคลื่อนย้ายทุนระหว่างประเทศจะมีผลกดดันต่อค่าของเงินบาท ซึ่งนอกจากจะเป็นปัจจัยที่มีความสำคัญในตัวเองแล้วยังมีความสำคัญทางอ้อมต่อภาวะเงินเฟ้ออีกด้วย เนื่องจากหากค่าเงินบาทอ่อนลง ระดับราคาสินค้านำเข้าก็จะสูงตามขึ้นด้วย

ในกรณีเช่นนี้ การปรับนโยบายอัตราดอกเบี้ยจึงมีส่วนที่จะต้องชำเลืองดูอัตราดอกเบี้ยในประเทศสำคัญเช่นสหรัฐประกอบด้วย

สำหรับปัจจัยที่สำคัญที่สุดที่ต้องพิจารณาในการกำหนดนโยบายดอกเบี้ยในความเห็นของผมนั้น ได้แก่ ความเจริญทางเศรษฐกิจที่ยั่งยืน

นโยบายดอกเบี้ยมีผลต่ออัตราความเจริญทางเศรษฐกิจทั้งในทางบวกหรือทางลบ คือ ทั้งในลักษณะกระตุ้นหรือชะลอการขยายตัวทางเศรษฐกิจ

โดยปกติการกระตุ้นเศรษฐกิจจะกระทำเมื่อ ความเจริญทางเศรษฐกิจ อยู่ในระดับต่ำเกินกว่าที่จะยอมรับได้ และจะใช้นโยบายกระตุ้นเป็นระยะเวลาชั่วคราวเท่านั้น เนื่องจากอัตราดอกเบี้ยที่ต่ำเพื่อกระตุ้นเศรษฐกิจนี้ หากทิ้งไว้เป็นเวลานานเกินควรก็จะเกิดผลเสียได้หลายทางในระยะยาว เช่น อัตราดอกเบี้ยที่ต่ำติดต่อกันนานจะมีผลให้เกิดการกู้ยืมในปริมาณเกินสมควร ซึ่งจะกลายเป็นภาระหนักขึ้นเมื่ออัตราดอกเบี้ยปรับขึ้นในภายหลัง นอกจากนั้น ยังมีผลกระทบในทางลบได้อีกหลายประการซึ่งจะไม่ขอกล่าวในที่นี้

ธนาคารกลางของสหรัฐจึงส่งสัญญาณให้เข้าใจว่า นโยบายของเขา ต้องการจะปรับอัตราดอกเบี้ยที่ต่ำผิดปกติอยู่ในขณะนี้ ให้สูงขึ้นมาอยู่ในระดับที่เรียกกันว่า ระดับเป็นกลางหรือระดับปกติ

เรื่องอัตราดอกเบี้ยต่ำเพื่อกระตุ้นเศรษฐกิจนี้เกี่ยวกับอัตราเงินเฟ้ออยู่เหมือนกัน คือ ถ้าอัตราเงินเฟ้อสูงขึ้นแต่อัตราดอกเบี้ยยังคงเดิม ผลก็คืออัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงหลังหักเงินเฟ้อจะต่ำลงอีกหรือเท่ากับว่า อัตราดอกเบี้ยนั้นจะมีผลในการกระตุ้นเศรษฐกิจที่เข้มข้นขึ้น

เมื่อพิจารณาจากปัจจัยทางวิชาการอย่างรอบด้านแล้ว ผมเห็นว่าแนวโน้มอัตราดอกเบี้ยของไทยเราคงปรับตัวสูงขึ้น แต่ไม่ใช่ปรับขึ้นเพราะต้องต่อสู้กับภาวะเงินเฟ้อ

ประเด็นขณะนี้อยู่ที่ว่าดอกเบี้ยนโยบายจะปรับสูงขึ้นเท่าไรและเมื่อไร ซึ่งเป็นเรื่องซับซ้อนที่จะต้องพิจารณาปัจจัยหลายด้านประกอบกัน รวมทั้งการติดตามภาวะเศรษฐกิจล่าสุด เป็นระยะๆ ไปด้วย

โดยปกติแล้ว การปรับอัตราดอกเบี้ยควรจะทำโดยความระมัดระวังและควรคิดถึงปัจจัยที่สำคัญๆ ให้ครบถ้วนที่สุดเท่าที่จะทำได้

ความระมัดระวังดังกล่าวย่อมหมายถึงการให้น้ำหนักต่อผลกระทบ ที่จะมีต่ออัตราความเจริญเติบโตของประเทศในขณะนั้นด้วย

ถ้าผู้กำหนดนโยบายเชื่อว่าเศรษฐกิจข้างหน้าจะเดินต่อไปได้ในอัตราพอสมควร อัตราดอกเบี้ยก็จะปรับสูงขึ้นได้จนเข้าสู่ภาวะปกติหรือภาวะเป็นกลางที่ไม่กระตุ้นและไม่ชะลอการเติบโต

ในทางกลับกัน ถ้าเชื่อว่าเศรษฐกิจข้างหน้าจะมีความอ่อนแอหรือทรุดตัวลงอย่างหนัก การคงอัตราดอกเบี้ยไว้ในระดับต่ำเพื่อช่วยพยุงเศรษฐกิจไว้ก็เป็นเรื่องที่มีเหตุผลพอยอมรับได้

ความเห็นของผู้กำหนดนโยบายการเงินต่อภาวะเศรษฐกิจในอนาคต จึงเป็นเรื่องที่มีความสำคัญในการกำหนดนโยบายดอกเบี้ยเป็นอย่างมาก

ด้วยเหตุผลดังกล่าว ธนาคารกลาง เช่นของสหรัฐ จึงถือเป็นภาระที่จะต้องสอดส่องความเคลื่อนไหวทางเศรษฐกิจ และคอยส่งสัญญาณให้ตลาดรู้แนวโน้มการปรับอัตราดอกเบี้ยล่วงหน้า เพื่อให้ตลาดมีเวลาปรับตัวได้อย่างราบรื่น

วิธีกำหนดนโยบายดอกเบี้ยของสหรัฐเท่าที่ผ่านมา จึงประกอบด้วยการส่งสัญญาณให้ตลาดทราบล่วงหน้าและการปรับดอกเบี้ยทีละน้อยคือ ร้อยละ 0.25 เว้นแต่ในกรณีที่มีสถานการณ์ฉุกเฉินหรือมีความรุนแรง

ในภาวะที่ประเทศสหรัฐกำลังอยู่ระหว่างการปรับทิศทางดอกเบี้ยของเขา พวกเราก็น่าจะติดตามเพื่อทำความเข้าใจอย่างต่อเนื่อง ในขณะเดียวกัน ก็ควรต้องติดตามสัญญาณจากธนาคารแห่งประเทศไทยของเราพร้อมกันไปด้วย

หน้า 20