กองทุนตราสารหนี้ : ปิยสวัสดิ์ อัมระนันทน์ PiyasvastiA@k-asset.co.th  กรุงเทพธุรกิจ  วันที่  9  ธันวาคม 2546

อัตราผลตอบแทนของตราสารหนี้ ที่ได้เพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็วในช่วงครึ่งหลังของปีนี้ ทำให้ธนาคารแห่งประเทศไทย เริ่มเป็นห่วงว่าต้นทุนในการออกพันธบัตร กองทุนฟื้นฟูสถาบันการเงินจะสูงขึ้น ในขณะเดียวกันบริษัทเอกชนหลายแห่ง ก็ได้ชะลอการออกหุ้นกู้เพราะต้นทุนสูงขึ้นมาก อัตราผลตอบแทนของตราสารหนี้ที่เพิ่มขึ้นนี้ อาจเป็นข่าวร้ายสำหรับธนาคารแห่งประเทศไทยและธุรกิจเอกชน แต่ที่จริงแล้วเป็นข่าวดีสำหรับผู้ฝากเงินในธนาคาร ที่ต้องทนกับอัตราดอกเบี้ยเงินฝากในระดับต่ำมาเป็นเวลานาน

เมื่อสามสัปดาห์มาแล้ว ผมได้เขียนบทความว่าการลงทุนในตราสารหนี้ เริ่มเป็นทางเลือกที่น่าสนใจ เมื่อเทียบกับการฝากเงินในธนาคาร แม้ว่าจะมีเหตุการณ์การไถ่ถอนเงินลงทุนในกองทุนตราสารหนี้จำนวนมาก จากบริษัทหลักทรัพย์จัดการกองทุนแห่งหนึ่ง ซึ่งได้ทำให้เกิดแรงขายในตลาดหุ้นกู้เอกชนอีกระลอก โดยเฉพาะอัตราผลตอบแทนของหุ้นกู้ที่มีสภาพคล่องต่ำปรับตัวสูงขึ้นมาก อย่างไรก็ตามการขายดังกล่าวเป็นเพียงช่วงสั้นเท่านั้น การไถ่ถอนเงินลงทุนในกองทุนตราสารหนี้แห่งนั้น เป็นการไถ่ถอนระลอกสุดท้ายของการไถ่ถอนเงินลงทุนจากกองทุนรวมตราสารหนี้ต่างๆ ซึ่งถูกไถ่ถอนไปแล้วเป็นจำนวนมากก่อนหน้านี้

อัตราผลตอบแทนที่สูงขึ้นนี้ทำให้นักลงทุนสถาบัน เช่น ธนาคารพาณิชย์ บริษัทหลักทรัพย์จัดการกองทุน กองทุนสำรองเลี้ยงชีพเริ่มมีความสนใจและกลับเข้ามาลงทุนในหุ้นกู้คุณภาพดี นอกจากนั้นยังมีปัจจัยที่สำคัญที่สนับสนุนให้อัตราผลตอบแทนตราสารหนี้ลดลงได้แก่

++การประกาศเลื่อนการออกพันธบัตรกองทุนฟื้นฟูฯจำนวน 3 หมื่นล้านบาท และการงดการออกประมูลพันธบัตรธนาคารแห่งประเทศไทยในเดือนธันวาคม มีเพียงตั๋วเงินคลังจำนวน 5.5 หมื่นล้านบาท ในเดือนธันวาคม ทำให้แรงกดดันเกี่ยวกับปริมาณตราสารหนี้ออกใหม่ลดน้อยลงไป

++การที่ธนาคารแห่งประเทศไทยออกมาให้ความเห็นเกี่ยวกับแนวโน้มของอัตราดอกเบี้ยระยะสั้นว่ายังไม่มีการปรับขึ้นในปีหน้า โดยระบุว่าการปรับตัวขึ้นของผลตอบแทนพันธบัตรไม่ได้เป็นสิ่งบ่งชี้ว่าจะมีการปรับตัวขึ้นของอัตราดอกเบี้ยระยะสั้นในปีหน้า

++การปรับเครดิตตราสารหนี้สกุลเงินต่างประเทศของไทยโดย Moodys' สองขั้นจากระดับ Baa3 เป็น Baa1 สำหรับตราสารระยะยาว และ Not prime เป็น Prime-2 สำหรับตราสารระยะสั้น ซึ่งเป็นอันดับที่ดีกว่า Fitch และ S&P ที่ปรับขึ้นไปก่อนหน้านี้

ดังนั้นโดยทั่วไปราคาตราสารหนี้จึงเพิ่มขึ้น โดยอัตราผลตอบแทนของพันธบัตรระยะปานกลางลดลงประมาณร้อยละ 0.2-0.3 ในช่วงสามสัปดาห์ที่ผ่านมา เช่นผลตอบแทนของพันธบัตรรัฐบาลอายุ 5 ปี ได้ลดลงจาก 3.51% ต่อปีเมื่อวันที่ 21 พฤศจิกายน 2546 เป็น 3.2% ต่อปีเมื่อวันที่ 4 ธันวาคม ส่วนผลตอบแทนของพันธบัตรรัฐบาลอายุ 7 ปี ได้ลดลงจาก 4.37% ต่อปี เมื่อวันที่ 21 พฤศจิกายน 2546 เป็น 4.15% ต่อปีเมื่อวันที่ 4 ธันวาคม ในขณะที่ผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 10 ปี ไม่เปลี่ยนแปลงในระดับ 5.04% ต่อปี

สำหรับในอนาคตนั้น การลงทุนจำนวนมหาศาลของทั้งภาครัฐและเอกชน จะเป็นปัจจัยสำคัญในการกระตุ้นเศรษฐกิจ และทำให้ผลประกอบการของธุรกิจหลายประเภท ดีขึ้นมากซึ่งจะมีผลในทางบวกต่อราคาหุ้น แต่การกู้ยืมหรือการระดมทุนจำนวนมากนี้เองจะทำให้อัตราดอกเบี้ยในตลาดการเงินทยอยปรับตัวขึ้นในระยะปานกลาง แต่การปรับตัวขึ้นคงจะค่อนข้างช้า โดยเฉพาะดอกเบี้ยระยะสั้น เช่นอัตราดอกเบี้ยเงินฝากธนาคาร เพราะธนาคารพาณิชย์ยังมีสภาพคล่องเหลือเป็นจำนวนมาก

ในขณะที่ผลตอบแทนตราสารหนี้ระยะปานกลางและระยะยาวก็คงไม่เพิ่มขึ้นรวดเร็วเหมือนในช่วง 5 เดือนที่ผ่านมา ซึ่งผมคิดว่าอัตราผลตอบแทนตราสารหนี้ในช่วงกลางปีนี้อยู่ในระดับต่ำผิดปรกติ และต่ำกว่าอัตราผลตอบแทนของพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐอเมริกาด้วยซ้ำ แต่ในปัจจุบันอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐอเมริกาอยู่ในระดับต่ำกว่าอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลไทย เช่นพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐอเมริกาอายุ 10 ปี มีผลตอบแทน 4.15% ต่อปี ในขณะที่พันธบัตรรัฐบาลไทยอายุ 10 ปีมีผลตอบแทน 5% ต่อปี

การที่ผมคาดว่าอัตราดอกเบี้ยจะค่อยๆ เพิ่มขึ้นนั้นไม่ได้หมายความว่า ผู้ลงทุนไม่ควรลงทุนในตราสารหนี้ หรือกองทุนรวมที่เป็นกองทุนประเภทตราสารหนี้ สำหรับผู้ที่ไม่สามารถรับความผันผวน และความไม่แน่นอนของตลาดหุ้นได้ และต้องการลงทุนในช่วงเวลาที่ไม่สั้นเกินไป การลงทุนในตราสารหนี้ยังเป็นทางเลือกที่น่าสนใจ เมื่อเทียบกับการฝากเงินในธนาคารแม้ว่าอัตราดอกเบี้ยในตลาดการเงินจะค่อยๆ เพิ่มขึ้นในช่วงสามปีนี้ก็ตาม เพราะผลตอบแทนจากตราสารหนี้ในปัจจุบันอยู่ในระดับที่สูงกว่าในช่วงกลางปีนี้และดอกเบี้ยเงินฝากธนาคารมาก

บริษัทหลักทรัพย์จัดการกองทุนกสิกรไทยจำกัด คาดว่าอัตราดอกเบี้ยเงินฝากธนาคารจะค่อยๆ เพิ่มขึ้น โดยอัตราผลตอบแทนจากการฝากเงินธนาคารเป็นเวลา 5 ปี จะอยู่ในระดับร้อยละ 2.2 ต่อปี ในขณะที่หุ้นกู้เอกชนที่เพิ่งมีการออกใหม่ และจำหน่ายให้ผู้ลงทุนรายย่อย มีผลตอบแทนสูงกว่า เช่น หุ้นกู้ ปตท.(AA+) อายุ 7 ปี อัตราผลตอบแทน 4.50% ต่อปี และหุ้นกู้บริษัทผลิตไฟฟ้า GLOW (A-) อายุประมาณ 5 ปี 9 เดือน อัตราผลตอบแทน 4.60% ต่อปี ส่วนในตลาดรองก็มีหุ้นกู้ที่มีผลตอบแทนน่าสนใจ เช่นหุ้นกู้ TAC (A-) ครบกำหนดไถ่ถอนปี 2009 มีอัตราผลตอบแทนกว่า 5% ต่อปีเป็นต้น แต่ทั้งนี้ผู้ลงทุนอย่าไปคาดหวังว่าจะได้กำไรจากมูลค่าตราสารหนี้ที่จะเพิ่มขึ้นเหมือนในช่วงก่อนหน้านี้ โดยรายได้หลักจะมาจากดอกเบี้ยของตราสารหนี้

สำหรับผู้ลงทุนทั่วไป การลงทุนโดยการซื้อพันธบัตรหรือหุ้นกู้โดยตรงจะค่อนข้างยุ่งยากและมีข้อจำกัดหลายประการ การลงทุนผ่านกองทุนรวมน่าจะเป็นวิธีการที่สะดวกกว่าด้วยเหตุผลหลายประการ ประการแรกคือความยุ่งยาก และข้อจำกัดในเรื่องสภาพคล่อง โอกาสที่นักลงทุนรายย่อย จะลงทุนในพันธบัตรรัฐบาลโดยตรงมีน้อย เนื่องจากจำนวนเงินที่ซื้อขายต้องสูงไม่น้อยกว่า 10 ล้านบาท

นอกจากนั้น หากนักลงทุนมีความจำเป็นต้องขายหุ้นกู้บางตัวในตลาดรองในทันที อาจไม่สามารถทำได้ เนื่องจากสภาพคล่องต่ำ ทำให้เสียโอกาสเพราะหุ้นกู้ในตลาดรอง ที่ซื้อขายกันในปัจจุบันหลายตัว มีผลตอบแทนที่น่าสนใจกว่า ในขณะที่การลงทุนในกองทุนรวม ที่เป็นกองทุนเปิดสามารถซื้อขายได้ทุกวัน และเป็นการลงทุนในหุ้นกู้เหล่านี้ในทางอ้อมด้วย

ประการที่สอง การลงทุนผ่านกองทุนรวมทำให้สามารถลงทุนในตราสารหนี้ได้หลายตัวและมีระยะเวลาที่แตกต่างกัน อันเป็นการกระจายความเสี่ยงทั้งในแง่ของความเสี่ยงจากความสามารถในการชำระหนี้ของบริษัทที่ออกหุ้นกู้ และความเสี่ยงจากอัตราดอกเบี้ยในตลาดการเงินที่อาจเพิ่มขึ้น ซึ่งจะมีผลทำให้มูลค่าตราสารหนี้ลดลง

ประการสุดท้ายคือเรื่องภาษี หากนักลงทุนรายย่อยลงทุนในหุ้นกู้โดยตรง ต้องเสียภาษีในอัตรา 15% ในขณะที่การลงทุนผ่านกองทุนรวม ไม่เสียภาษี เช่น หากผู้ลงทุนซื้อหุ้นกู้ออกใหม่อายุ 7 ปี ที่มีอัตราดอกเบี้ย (Coupon) 4.5% ต่อปี และถือหุ้นกู้ดังกล่าวตลอดอายุของหุ้นกู้ จะได้รับผลตอบแทนสุทธิ 3.825% ต่อปี แต่หากผู้ลงทุนซื้อหน่วยลงทุน ในกองทุนรวมตราสารหนี้ ซึ่งลงทุนในหุ้นกู้หลายตัว มีผลตอบแทนตั้งแต่ 4.5% ต่อปี จนถึง 5.5% ต่อปี และถือไว้ในระยะเวลาเดียวกัน อาจได้รับผลตอบแทน 4.75% ต่อปี ซึ่งเมื่อหักค่าธรรมเนียม 0.65% ต่อปีออกไปแล้ว จะได้ผลตอบแทนสุทธิ 4.1% ต่อปี ซึ่งดีกว่าการซื้อตราสารหนี้โดยตรง

แม้ว่าอัตราดอกเบี้ยในอนาคตอาจจะค่อยๆ เพิ่มขึ้น สำหรับผู้ที่ไม่สามารถรับความผันผวน และความไม่แน่นอนของตลาดหุ้นได้ ราคาตราสารหนี้ที่ลดลงมากในช่วงห้าเดือนที่ผ่านมา ทำให้การลงทุนในกองทุนตราสารหนี้ เริ่มเป็นทางเลือกที่น่าสนใจมาก เมื่อเทียบกับการฝากเงินในธนาคาร